Россия: cтагфляция на горизонте?

Вероятность экономических санкций в отношении России существенно снизилась, однако экономика демонстрирует явные признаки охлаждения из-за непрекращающегося противостояния в Украине. Девальвация рубля и запрет на импорт продуктов питания привел к росту общего показателя инфляции в мае до 7.6% в годовом соотношении по сравнению с 7.3% в апреле. Ранее инфляционное давление было связано в первую очередь с ценами на продукты питания (9.5% г/г в мае, 9.0% в апреле) и топливо (7.6% г/г в мае и 6.6% г/г в апреле). Темпы роста цен на услуги незначительно снизились (8.4% г/г против 8.5% г/г в предыдущем месяце), это говорит об ослаблении внутреннего спроса. Эти выводы подтверждаются показателями розничных продаж, которые в апреле выросли всего на 2.6% г/г в реальном выражении после роста на 4.0% в марте.

Подобное охлаждение было связано с резким падением спроса на непродовольственные товары. Это указывает на глобальное сокращение потребительского спроса во втором квартале. Состояние внутренней экономики продолжает ухудшаться, что, соответственно, неблагоприятно влияет на рынок труда. Рост реальных заработных плат в апреле не превысил 0.8% в годовом исчислении (по сравнению с 3.8% в марте) - это самый низкий показатель с 2011 года. Ставка б/р в апреле опустилась до 5.3% (против 5.4% в марте), что, однако, является следствием сезонных факторов.

Мрачные прогнозы по российской экономике подтверждаются значениями опережающих индикаторов, в частности PMI по сектору услуг и обрабатывающей промышленности, которые прочно обосновались в зоне ниже 50 (46.1 и 48.9 в мае соответственно). Более того, ситуация в Украине по-прежнему негативно влияет на потребительские настроения. Снижение деловой активности в секторе обрабатывающей промышленности, очень высокие процентные ставки и безрадостные перспективы относительно внутреннего спроса наводят на мысль о резком сокращении инвестиций во втором квартале. В итоге, темпы роста ВВП за этот период могут перейти на отрицательную территорию, даже несмотря на потенциальное улучшение показателей экспортного сектора.

В июне Банк России решил оставить учетную ставку на уровне 7.5%, несмотря на рост инфляции. Настроения рынка, установившиеся после заседания, наводят на мысль о том, что ЦБР готов продолжить цикл ужесточения в случае увеличения рисков ценовой стабильности. По новым прогнозам на 2014 год, экономика сбавит обороты до 0.4% (хотя, с учетом обстоятельств, даже этот прогноз может оказаться чрезмерно оптимистичным).

Более того, экономические стимулы со стороны девальвации рубля (в конце 2013 года и в начале 2014 года) не дадут заметного эффекта, особенно если снижение темпов роста реальных зарплат (из-за инфляции) и сокращение кредитования домохозяйств и далее будут подавлять потребительскую активность. Между тем, комментарии чиновников, сделанные уже после заседания, говорят о том, что ЦБР видит изменение рисков ценовой стабильности с краткосрочных на среднесрочные из-за роста инфляционных ожиданий. Таким образом, в обозримом будущем (возможно, до конца 2014 года) даже укрепление рубля не станет для Центробанка достаточным поводом для понижения ставки.

Долгосрочное доверие к рублю сильно испортилось.

А темпы его восстановления против основных валют снизились в июне. Валюта сумела набрать почти 2% против евро, но евро/рубль по-прежнему держится значительно выше уровней 2013 года. Мы придерживаемся умеренно положительного прогноза по рублю в средне и краткосрочной перспективе на фоне отсутствия признаков эскалации конфликта с Украиной. Однако он уже нанес непоправимый вред валюте (особенно негативно повлияли разговоры о возможной заморозке иностранного капитала российскими властями). Кроме того, дальнейший переход к плавающему курсу приведет к новым разговорам об ослаблении рубля в случае усиления рыночной напряженности.